2008年全球金融海嘯爆發後，中央推出「4萬億」經濟刺激方案，紓緩外圍經濟下滑對中國經濟帶來的衝擊。地方政府為了完成上級政府的指令，紛成立地方政府融資平台公司，向銀行體系進行大規模借貸。據審計署統計，截至2010年底，全國地方政府債務餘額高達10.7萬億元。當中不少地方政府投資皆為效率較低的項目，根本未能產生足夠回報償還貸款，部分銀行的壞帳總額無可避免上升。

有見及此，中央在2010年後，逐步收緊對地方融資平台的貸款力度。縱然如此，據審計署隨後統計指出，截至2013年6月底，地方政府債務餘額高達17.89萬億元。地方政府債務餘額佔國內生產總值的比重由2008年的18%升至2013年的28%。至2018-2019，國內經濟進一步下滑，全球經濟放緩，加上中美貿易戰的壓力，經濟增長乏力，中央只好再次放鬆地方債的管制，目的是穩定經濟增長。

去年10月24日，中國財政部發布數據，截至9月末全國地方政府債務餘額21.415萬億元。2019年全國地方政府債務限額為24.07萬億元，相信正式數字公佈時，將會非常接近這個數字，地方債將佔中國GDP的25.2%，比例有所下調，加上過往10年間，並未見到大規模的違約情況，不少國內評論認為地方債仍是「安全可控」，對於這種「安全可控」的說法，有幾點值得我們關注。

首先，近年國內經濟明顯放緩，地方債發行速度亦有所提升，2008年的4萬億刺激經濟計畫，用了三年才募集回來的，但1至8月份已經發行了4萬億地方債，預計全年可達到6萬億的規模。更重要的是，各發債省市並沒有全面適時發放主要經濟數據，如固定資產投資及企業經濟效益等關鍵數據，投資者根本很難評估債卷的可信性和違約風險，雖然近年未見大規模遺約情況，但這主要因為地方政府大量的、不斷的「借新還舊」，讓問題看起來表面很平靜。

更重要的是中央為了避免地方債違約的出現及對銀行體系穩定性的影嚮，國務院2015年3月批准地方存量債務置換計劃，首批置換額度為10,000億元人民幣。具體來說，地方債置換只是債務形式變化，計劃主要是透過借新還舊的方式，容許部分到期的高成本負債，轉換為利率較低、償還年期較長的地方政府債券。有估計認為地方政府進行債務置換後，每年可節省400億至500億元人民幣的利息開支，雖然這令銀行少收利息，但由於地方債轉至較長年期，將大大降低違約風險，因此可以改善資產質素。

這種「借新還舊」的債務置換中短有效壓止債務違約，但卻未能解決最根本的問題，為何要「借新還舊」，往往就是因為地方政府舉債後用於各種投資項目的回報未能歸還本息，因此需要以新債還舊債，要徹底解決問題，中央要逐漸減少依賴地方借貸和投資刺激經濟，應將資金流向私企，私企佔國內經濟總值和就業已超愈七成，加上私企的營運效率、資本回報和償還能力一向比國企和地方政府為高，對刺激經濟和減低金融風險更為奏效。

香港公開大學人文社會科學院院長鄺志良